Les opérations “carry-trade” : la prochaine bulle spéculative?

Envoyer Imprimer Newsletter 21 février 2007

Le portage – ou carry trade – est une opération relativement simple consistant à profiter d’un écart de rendement entre classes d’actifs : des actifs empruntés à taux faible sont placés dans des actifs à rendement élevé. Aujourd’hui, le phénomène s’est fortement développé sur le yen et devient problématique.En témoignent les récents appels du président de l’Eurogroupe, Jean-Claude Juncker,

et de nombreux analystes, demandant au président de la Banque du Japon de reconsidérer sa politique. Ceux-ci ne semblent pas trouver d’échos au Japon, mais montrent une prise de conscience du danger généré. Toutefois, la non-dénonciation du problème existant lors du congrès du G8 ne semble pas aller dans le sens d’une réaction rapide.

Le carry trade sur change, un concept théoriquement inexploitable sur le long terme

Une opération de portage sur changes consiste à emprunter une monnaie dans un pays où les taux sont faibles, à changer cette somme en une monnaie « forte » et à la placer à taux élevés (bons du trésor …). Théoriquement, l’exploitation de cette opération d’arbitrage est éphémère car les marchés sont efficients (à chaque instant un titre financier est à son prix) et se rééquilibrent par l’intermédiaire des taux de change et des taux d’intérêt.

De plus, en raison de la règle de la parité des taux d’intérêt non couverte, l’intérêt d’une telle opération est théoriquement nul. En effet, une différence de taux entre deux pays reflète des écarts d’inflation. Or ces écarts sont compensés par un réajustement des taux de changes. Ainsi, lorsqu’un investisseur spécule sur la différence de taux constatés entre deux pays, il perd une valeur identique sur le change. Ceci étant, il arrive que cette loi ne se vérifie pas dans les faits et que les monnaies de pays à taux faibles subissent l’effet inverse et se déprécient. C’est le cas sur le yen qui atteint des niveaux historiquement bas par rapport à l’US dollar et à l’euro.

Actuellement, l’opération de portage la plus développée est celle de yen carry trade, notons cependant qu’il existe également de telles opérations sur le franc suisse.

Pour les investisseurs, le yen carry trade est intéressant à deux niveaux : d’une part en raison de la différence de taux (la Banque du Japon prête à un taux de 0,25%, alors que les investisseurs peuvent placer cet argent à des taux supérieurs à 5% en Angleterre et aux Etats-Unis), d’autre part en raison de la dépréciation du yen durant la durée de l’opération.

Comment une telle situation s’est-elle mise en place?

La situation vécue aujourd’hui a été instaurée par la politique économique du Japon. Suite à la crise des années 2000, le Japon, ainsi que les Etats-Unis et l’Europe ont baissé fortement leurs taux afin d’éviter un marasme économique. Cependant, si les Etats-Unis et l’Europe ont depuis fortement inversé la tendance, la croissance qui s’est développée au Japon depuis lors ayant été accompagnée d’une forte réduction du chômage, d’une faible progression des salaires mais d’aucune tension inflationniste, la Banque du Japon n’a pas été contrainte de modifier sa politique monétaire ; et les taux sont restés extrêmement bas (0,25%). Le spread de taux qui s’est progressivement creusé entre les taux des banques centrales occidentales et la banque centrale japonaise a provoqué le phénomène de yen carry trade. Les principaux acteurs ne font que profiter de cette opportunité, d’autant plus confortable qu’elle est artificiellement maintenue par la banque centrale japonaise et qu’aucun signe de changement ne semble apparaître.

Néanmoins, des risques importants pèsent sur l’économie mondiale

Le danger actuel du carry trade  est qu’il ne se limite plus à jouer sur des différences de taux, mais qu’il augmente considérablement la liquidité mondiale en déplaçant les poches présentes dans les économies à monnaie faible vers les pays à taux élevés. Les yens empruntés sont changés en dollars, livres sterling, euros… puis investis dans des opérations à fort effet de levier. Cette tendance entraine une hausse importante des marchés financiers, conjuguée avec une disparition de la notion de risque à l’esprit des acteurs de marchés, en raison d’un non tarissement du flot de liquidités. Cependant, une baisse de rendement sur les marchés financiers, un retournement soudain des marchés, entraîneraient des pertes considérables pour les investisseurs, étant donné le niveau élevé de leverage et le risque désormais supportés lors des opérations de carry trade. Une telle situation provoquerait un repositionnement des investisseurs puis un débouclage rapide et concomitant de nombreuses positions de changes.

La baisse du niveau de liquidités résultant de ce mouvement se répercuterait sur l’ensemble des marchés et pourrait être le détonateur d’une crise de change globale voire d’une crise économique au niveau mondial.

Cette même situation a été vécue en 1997-1998 en Asie alors que des opérations de yen carry trade avaient déjà été mises en place et que le marché russe, objet du placement, avait fortement chuté. Aujourd’hui l’ampleur du phénomène de yen carry trade est plus importante et la crise atteindrait l’Europe et les Etats-Unis, pays dans lesquels les investissements sont effectués.

Dans un contexte de hausse continue des places européennes et américaines, d’accroissement du risque supporté par les opérations financières récemment mises en place, la politique monétaire japonaise est très surveillée par les banques centrales. Pour éviter un dérapage des marchés financiers, une fermeture progressive du “robinet” de liquidités est nécessaire et doit passer par un relèvement des taux. Cependant, la poursuite du mouvement déflationniste au Japon ne permet pas de motiver une remontée importante des taux d’intérêt. Le Japon ne pouvant pas se permettre d’engager une réelle politique de resserrement monétaire, la Banque du Japon a annoncé le 21 février un relèvement des taux de 0,25% et ne devrait pas aller beaucoup plus loin à court terme.

Plusieurs questions se posent alors : quels sont aujourd’hui les leviers réels dont dispose la Banque du Japon? Les banques centrales ont-elles encore les moyens de peser sur la liquidité mondiale ? Est-il trop tard pour éviter le pire?

Sia Conseil

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